سیدفرهنگ حسینی-کارشناس بازار سرمایه

تامین مالی در بازار سرمایه به دو روش کلی تامین مالی مبتنی بر بدهی و تامین مالی سرمایه‌ای تقسیم می‌شود.در تامین مالی بدهی، شرکت یا سازمان تامین مالی کننده، براساس یکی از انواع اوراق موجود در بازار سرمایه، اقدام به انتشار اوراق می‌نماید.در حال حاضر تامین مالی از طریق انتشار اوراق اسلامی از جمله اوراق مشارکت و انواع صکوک از جمله صکوک اجاره، مرابحه، منفعت، رهنی، خرید دین، سلف موازی، انواع اوراق خزانه میسر است.مبانی فقهی و کارکرد و موارد استفاده این اوراق دارای تفاوت است، اما به لحاظ ماهوی در دو دسته اصلی اوراق بدون سود دوره ای و با سود دوره ای قرار می‌گیرند. در اوراق بدون سود دوره ای که عمدتا متمرکز بر اوراق خزانه است که ناشر آن دولت است. سایر اوراق با وجود تفاوت‌های اشاره شده پرداخت‌های سود دوره‌ای سه یا شش ماهه دارند.در حوزه تامین مالی سرمایه‌ای، تاسیس یا افزایش سرمایه دو روش اساسی است. در حال حاضر، تاسیس شرکت سهامی عام با هدف سرمایه‌گذاری در بازار اولیه به اندک موارد در سال محدود شده است. همچنین می‌توان گفت که ابزارهای هیبریدی یا دوگانه مانند صندوق زمین و ساختمان و صندوق پروژه نیز وجود دارند که هدفشان به طور خاص سرمایه گذاری در یک پروژه ساختمانی یا یک پروژه صنعتی است. اما به دلایل مختلف کارکردشان شبیه اوراق بدهی شده است.حجم اوراق در ۴ ماهه اول سال ۱۳۹۹ بیش از ۵۳ هزار میلیارد تومان و در سال ۱۳۹۸ از ۱۰۰ هزار میلیارد تومان بیشتر بوده و سال‌های ۹۶ و ۹۷ نیز به ترتیب ۶۳ و ۵۰ هزار میلیارد تومان بوده است.افزایش سرمایه‌های صورت گرفته به جز تجدید ارزیابی در سال ۱۳۹۸ بیش از ۴۱ هزار میلیارد تومان و در سال ۱۳۹۷ بیش از ۲۵ هزار میلیارد تومان بوده است. تجدید ارزیابی به دلیل ماهیتی بروز نمودن ارزش روز دارایی‌های شرکت، تاثیری در تامین مالی شرکت ندارد.تاسیس شرکت سهامی عام در سال ۱۳۹۸ تنها ۲۰۰ میلیارد تومان و در سال ۱۳۹۷ تنها ۱۲۰ میلیارد تومان بوده است. به عبار دیگر رقم تامین مالی از طریق تاسیس در حد کمتر از یک دهم درصد نسبت به افزایش سرمایه و انتشار اوراق است.حجم انتشار اوراق دولتی حدود ۹۵% کل بازار اوراق منتشر شده را شامل می‌شود. عملا دولت، وزارتخانه ها و شهرداری نبض انتشار اوراق در بازار بدهی را به دست گرفته اند و جایی برای انتشار اوراق بخش خصوصی واقعی وجود ندارد. رقم ۵% غیردولتی هم عمدتا مربوط به شرکت های اصل ۴۴ و نهادهای عمومی است و نقش بخش خصوصی واقعی کمتر از ۱% است.فرایند انتشار اوراق در بازار سرمایه پیچیده و طولانی و دارای ذی نفعان متعدد است. فارغ از عدم آشنایی با فرایندهای تامین مالی بازار سرمایه، روش‌های استفاده از مشاور با توجه به احتمال عدم موفقیت برای بخش های غیر دولتی پرهزینه تر از نظام بانکی است.در عین حال، نرخ تمام شده در بازار بدهی کمتر از بازار پول و اخذ تسهیلات نیست، اما موانع اصلی شامل محدودیت ابزار در مقابل نیازهای واقعی کسب و کارها و موضوع تضمین بانکی است. در حقیقت نیازهای تامین مالی در بسیاری از موارد سازگاری با ابزارهای موجود ندارد. این عدم سازگاری در روش، نحوه مصرف و نحوه توثیق است.در عین حال، با وجود انتقال دارایی در بسیاری از موارد یا در اختیار گذاشتن وثایق لازم، انتشار اوراق در بخش خصوصی نیازمند ارائه تضمین بانکی است که به دلیل نیاز مجدد به رجوع به بانک برای اعتبارسنجی و تضمین، شرکت‌ها ترجیح می‌دهند، در صورت لزوم اخذ ضمانت نامه بانکی، از خود بانک ها تامین مالی کنند. در مقابل، تامین مالی دولتی و سازمان های عمومی و دولتی و وزارتخانه ها و حتی شهرداری ها با تضامین ارائه شده از سوی ناشر منتشر می‌شود.توسعه تامین مالی برای بخش خصوصی نیازمند استفاده بیشتر از رتبه بندی در انتشار اوراق و همچنین پذیرش دارایی پایه به عنوان وثیقه است. موضوع ریسک این اوراق را نیز می توان از طریق رتبه بندی در کنار عرضه خصوصی اوراق به صندوق ها و نسبت های خرید اوراق با رتبه های پایین کنترل نمود. در حالی که سقف دوره انتشار اوراق ۴ یا ۵ سال است، دوره ساخت یک پروژه معمولا در این حد یا بیشتر است و لذا امکان بازپرداخت اصل و سود از محل عایدات پروژه میسر نمی‌شود و در نتیجه انتشار اوراق ابتر است. از سوی دیگر، برای رقابتی نمودن هزینه اوراق و با توجه به عمق کافی بازار و اجرای سیاست بازار باز، امکان کاهش نقش بازارگردان اوراق میسر است و در عین حال، با توجه به همین موضوع عمق بالای بازار بدهی و تقاضای بالا از سوی صندوق های با درآمد ثابت، امکان حذف یا حتی کاهش رکن متعهد پذیره نویس با هدف رقابت نرخ به منظور بازده بهتر برای صندوق های سرمایه گذاری با درآمد ثابت در رقابت با بازار پول، می تواند هزینه های انتشار را کاهش دهد.